近期股市的大幅度震蕩大概可以從內(nèi)因和外因兩個方面來考察分析。內(nèi)因是指突破4000點以來的市場自身結(jié)構(gòu)和宏觀政策導(dǎo)向的變量，外因則是指周邊市場——從歐美到香港——的大幅度震蕩下跌的影響。

　　顯然，目前市場震蕩的主導(dǎo)因素是周邊市場的下跌。考察導(dǎo)致周邊市場大幅度波動的顯著性影響因素，是否會必然地導(dǎo)致滬深股市出現(xiàn)下跌是首先要回答的問題。出于分析的方便，我們暫時忽略國內(nèi)的各種因素對股市的影響。

　　導(dǎo)致國際市場大幅度震蕩下跌的顯著性因素是美國次優(yōu)按揭貸款問題的暴露，它導(dǎo)致了金融機構(gòu)的一定損失。不僅美國的銀行和債券基金招致?lián)p失，很多跨國金融機構(gòu)也受到了損失，比如香港的一些金融機構(gòu)也持有一些美國的次級債。產(chǎn)生次級債問題的根源是美國房地產(chǎn)景氣從去年底開始出現(xiàn)的明顯下降。早在年初，以最大次級債發(fā)行商New Century破產(chǎn)為代表，美國的次級債市場就已經(jīng)顯現(xiàn)出了問題，而美聯(lián)儲年中以來所采取的對次級債嚴(yán)厲措施，又使得金融機構(gòu)產(chǎn)生了被動收縮，這又導(dǎo)致了更多美國和非美國金融機構(gòu)遭受損失。這就是美國房地產(chǎn)打噴嚏，全球股市都感冒的原因。

　　當(dāng)然，從更深層次的原因來看，以2001年“新經(jīng)濟繁榮”結(jié)束和“9·11”事件為標(biāo)志，美國低利率政策和全球性的流動性過剩是問題的本質(zhì)。美國連續(xù)17次加息是終結(jié)房地產(chǎn)持續(xù)上漲的原因之一。

　　“新經(jīng)濟繁榮”結(jié)束以后，拉動美國經(jīng)濟增長的主要是房地產(chǎn)和消費，其他產(chǎn)業(yè)鮮有亮點。股市的上漲也成為了拉動消費的主要因素。從股市、房市、消費來看，他們共同的基礎(chǔ)是低利率。已經(jīng)出現(xiàn)的房地產(chǎn)景氣下降，加上由此造成的股市震蕩下跌，我們必須看到消費由此受到的或有影響。把其他一切因素排除在外，從美國股市、房地產(chǎn)市場的下跌中，我們觀察到的結(jié)果是，美元利率已經(jīng)出現(xiàn)了見頂?shù)慕Y(jié)果，并可能意味著降息日期的臨近。實際的情況要比上述簡單的假設(shè)要復(fù)雜得多，但我們僅僅要考察的是，美國股市震蕩下跌對我們的影響。

　　如果根據(jù)極其簡單的上述邏輯，我們得出的結(jié)論是，美元減息的可能要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于繼續(xù)加息的可能。這種結(jié)果使得我們在選用利率這一價格工具進行宏觀調(diào)控的難度增加了，貨幣供給的調(diào)控更多的只能采取數(shù)量控制。而我們知道，數(shù)量與價格控制是具有內(nèi)在聯(lián)系的，數(shù)量控制過于嚴(yán)格必然會導(dǎo)致價格變動。其次，股市的敏感性又在于貨幣價格——利率的變動。簡單歸結(jié)一下上述邏輯：美元利率受到房地產(chǎn)和股票市場的制約只能下降而不能上升，人民幣利率上行也就受到了一定程度的制約，因此，我們難以從周邊股市的下跌中尋找到我國股市下跌的貨幣利率原因，相反還有一點點利好的因素。(記者：衛(wèi)保川）