受假日期間外圍市場走勢強勁影響，節(jié)后短期內(nèi)A股市場可能迎來強勁反彈，但整個第四季度A股仍將延續(xù)震蕩走勢。原因在于：決定A股自身運行的根本動力發(fā)生了變化——從單純流動性推動轉(zhuǎn)向業(yè)績預期推動。

　　在這一前提下，市場必然出現(xiàn)三大特征：從單邊上漲轉(zhuǎn)向波動震蕩，從估值擴張轉(zhuǎn)向估值化解，從系統(tǒng)性機會(風險)轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性機會(風險)。我們預計，節(jié)后短線黃金股有機會，中期看好消費板塊和低碳概念。

　　震蕩仍是主旋律

　　2009年已過去四分之三，總體來說前一、二季度表現(xiàn)為單邊上漲，第三季度表現(xiàn)為加速筑頂后寬幅震蕩。我們預計，十月份甚至整個第四季度，股指震蕩的格局不會改變。

　　上半年A股漲幅巨大，前兩個季度滬綜指和深成指累計上漲了62.53%和78.35%，滬深300指數(shù)和中小板100指數(shù)的漲幅也達到74.20%和52.37%。但是第三季度，滬綜指轉(zhuǎn)而下跌6.08%，深成指和滬深300指數(shù)也分別下跌了3.11%和5.11%，只有中小板100指數(shù)仍然實現(xiàn)1.67%的正收益。

　　我們判斷，中國的股票市場已經(jīng)從“快速急升”階段進入“震蕩整理”階段，并且這一階段將至少維持到年底。

　　第一，市場上升的動力逐漸從流動性轉(zhuǎn)向業(yè)績，前者從上半年的變量轉(zhuǎn)化為下半年的常量，影響性質(zhì)趨于中性；第二，與流動性的顯性、沖擊性相比，業(yè)績更大程度上表現(xiàn)為隱性、緩慢性和不確定性，因此業(yè)績預期主導下的市場波動性將更大；第三，雖然經(jīng)濟已經(jīng)擺脫技術(shù)性衰退，但從世界范圍看政府支出無不扮演重要角色。隨著明年危機式管理逐漸退出，私人投資、消費和全球貿(mào)易才是股票市場進入“持續(xù)性復蘇(Sustained Rally)”階段的重要指針，而年底前這些變量徹底轉(zhuǎn)好的概率并不大。

　　估值期待業(yè)績支撐

　　2009年上半年中國股票市場的上漲，更大程度上表現(xiàn)為流動性推動的估值擴張。但隨著流動性從不確定的爆發(fā)增長(實際上2009年上半年信貸波動較大)轉(zhuǎn)向確定的平穩(wěn)釋放，以及業(yè)績從確定的低迷轉(zhuǎn)向曲折的復蘇，應(yīng)該說不僅僅是A股，全球的股票市場都在從前期資金推動、估值擴張的特征向未來經(jīng)濟復蘇、盈利確認的特征演化。我們判斷，在業(yè)績沒有進入高速增長通道之前，股票市場估值將被“鎖定”在相對合理的范圍內(nèi)，估值壓力要么通過股價下跌、要么依靠盈利復蘇化解。

　　我們以滬深300指數(shù)為標的，截至9月30日該指數(shù)市盈率(當年中報X2，剔除負值，以下皆同)為19.25倍，在PEG=1的情況下，業(yè)績增速也應(yīng)在19.25%；2008年EPS為0.4027元(期末股本攤薄)，照此增速2009年應(yīng)為0.4802元，而Wind一致預測2009年EPS為0.4709元�？紤]到新興市場國家PEG可適當大于1，可以認為當前滬深300的估值比較合理。

　　但合理估值既是安全的象征，也劃定了安全的邊界。8月4日滬深300指數(shù)到達反彈以來最高峰，市盈率為23.72倍。如果想在股價上漲的情況下保持相對價值合理，唯一的途徑就是業(yè)績增長化解估值壓力。目前全球宏觀經(jīng)濟仍然面臨許多不確定性，不僅來自于“二次探底”的經(jīng)濟風險，同樣也來自于寬松計劃過早或過晚退出的政策風險。上市公司業(yè)績增長是宏觀經(jīng)濟的“放大器”，好的和壞的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)交織出現(xiàn)，證明業(yè)績從修復性上漲重回持續(xù)增長通道還需時日。

　　結(jié)構(gòu)性機會更突出

　　估值擴張階段伴隨的是系統(tǒng)性機會，估值化解階段則更多表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性機會。我們認為，節(jié)后短期內(nèi)黃金股有機會，中期看好消費板塊和低碳概念。

　　由于假日期間國際黃金價格創(chuàng)出歷史新高，金價走高有望提振黃金生產(chǎn)企業(yè)的盈利預期，節(jié)后黃金股勢必受到資金熱烈追捧，中金黃金、山東黃金值得關(guān)注。由于黃金股上漲的背后是投資者擔心美元地位和通脹預期，因此短期內(nèi)美元指數(shù)決定黃金資產(chǎn)走勢。

　　中期看，一方面值得關(guān)注的有商貿(mào)、醫(yī)藥、汽車和通訊設(shè)備的等內(nèi)需消費類板塊。本輪反彈經(jīng)歷了從上游資源股到中游行業(yè)上漲的順序，處于下游的消費類弱周期股票存有超額收益空間。此外，未來“CPI-PPI”上行空間有限，聯(lián)合證券統(tǒng)計，2000年以來“CPI-PPI”下行時，醫(yī)藥、日常消費品行業(yè)通常表現(xiàn)較好。

　　另一方面，四季度低碳概念也有一定機會。年底哥本哈根氣候談判將召開，結(jié)合經(jīng)濟政策從“保增長”向“調(diào)結(jié)構(gòu)”轉(zhuǎn)變，相關(guān)政策有望在四季度密集出臺，為低碳概念股票帶來結(jié)構(gòu)性機會，環(huán)保、節(jié)能減排和清潔能源都有發(fā)揮的余地。(中證證券研究中心 叢榕 )